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【宽客@Tebon】对冲基金与再保险（2）

2023-05-10 14:56:27

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上篇文章我们已经简单介绍了海外对冲基金行业为何热衷于涉足再保险业务，以及未来可能影响该现象的潜在变化因素。本篇我们将从一个具体的例子入手，进一步了解美国的对冲基金和其运作的再保险业务。

绿光资本（Greenlight Capital）是一家总部位于纽约曼哈顿的对冲基金，由创始人大卫·埃因霍温（David Einhorn）于1996年成立。其致力于传统的股票多空投资，遵循价值投资理念，通常持仓较为集中且持仓周期较长。著名的成功案例有长线做多苹果公司、做空Allied Capital Group, Lehman Brothers等，成立至今20年仅有2个年度是亏损的，大卫因此是华尔街上赫赫有名的投资大佬。绿光资本在2004年涉足了再保险业务，在开曼群岛成立了开展财产再保险业务的绿光资本再保险公司（Greenlight Capital Re Ltd.）。绿光资本再保险公司于2007年在纳斯达克挂牌上市（股票代码GLRE）。

从GLRE公开披露的信息来看，大卫·埃因霍温担任董事长，其全部投资组合交予DME Advisors, LP.管理，而DME Advisors, LP.的官网、办公地址与联系电话与绿光资本完全相同，也就是说全部的再保险浮存金及自有资金实际上均由绿光资本运作投资。

上篇文章提到，对冲基金运作的再保险公司上市后，普通投资者也可以通过投资该上市公司的股票从而间接获得投资于其对冲基金的效果。通过回顾绿光资本旗下几支对冲基金的净值表现和GLRE上市股票的股价走势对比发现，由于受不同的市场因素影响，两者的走势并不完全一致，如图1所示。图中以2007年5月绿光资本再保险公司上市为起始，计算每1美元资金投入到对应的对冲基金或股票中，至2016年7月底所获得的累计收益。可以发现，GLRE股票的累计收益显著跑输了扣费后的对冲基金表现。造成该现象的一个重要因素是上市公司的股票可被做空，而对冲基金份额却不会，市场上一旦有任何风吹草动，上市公司股票可能会因卖空受到更多的负面冲击。这一点在08年金融危机最深重的8月-11月、美国遭标普降级的11年2月-9月、大小盘分化严重的15年全年表现得淋漓尽致。同样地，上涨期间上市股票的涨幅也是超过对冲基金净值涨幅的，所以整体上看，再保险公司股票由于上市提供了高度的流动性，波动性被显著抬升，受此影响，长期收益被压制。

图1. 累计收益：绿光资本旗下对冲基金与绿光资本再保险上市股票

数据来源: Wind, HFR Database

不过，再保险公司上市股票为对冲基金份额持有者提供了另外一种玩法，可以一边持有低流动性的对冲基金，一边通过卖空再保险公司股票进行动态对冲，以适时控制市场风险暴露。近期动荡的市场环境造成许多对冲基金失去了往昔的光环，投资连连失利，绿光资本也不例外，一些重仓股的巨额亏损导致再保险公司股票也下跌惨重。

造成再保险公司上市股票跑输对冲基金的另外一个重要因素是，再保险承保业务的波动增加了上市股票的额外风险，而这一风险是对冲基金所没有承担的。上篇文章也提到，随着进入再保险市场的对冲基金越来越多，保费和利润率被一再压低，导致承保业务不时亏损，影响了股价表现。从图2可以看出，2015年绿光资本再保险公司投资收益转负，营业开支剧增，双线增加了运营压力。

图2：GLRE年度收入与成本分解

数据来源：Wind

上述两大重要因素双重打压了对冲基金运营再保险公司这一商业模式。而且，预计未来一段时间内，随着市场不确定性的加剧和竞争深化，这两大因素的影响还会持续发酵，从而对对冲基金运营的再保险公司股价造成严峻挑战。

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