万科举报宝能障眼法遭抨击！深交所各打五十大板！

来源/ 新浪财经（ID：sinacaijing）

综合自《新财富》杂志（ID：newfortune）、21世纪经济报道（ID：jjbd21）

财新网报道，针对万科7月19日的公开举报信，证监会高度重视，于7月20日紧急召开了多场相关会议，讨论相关的法律认定和对策。

并且，今日深交所也分别向万科、，：万科于7月19日向非指定媒体披露关于钜盛华资管计划违反违规的报告违反了信披规定。钜盛华经我部多次督促，仍未按要求上交股份权益变动书。

7月19日，宝万之争再起波澜，万科管理层公开了一封名为《关于提请查处钜盛华及其控制的相关资管计划违法违规行为的报告》的万言举报信，从信披违规、违反资管法规、表决权让渡不合法、损害中小股东权益等四个方面，全面质疑宝能通过资管计划持有万科股票的合法性。

在外界看来，，。这份洋洋洒洒近万言的举报信，，不少市场人士皆呼，全篇看下来犹如雾里看花，个中是非难以判断。

针对这份举报信，一位信托机构合规管理部高管接受新财富采访时表示：“披露（即，信披合规性）那部分可能有些问题，但资管（即，违反资管法规）那部分，基本上属于证据不足。”

因而，市场上不乏声音认为，万科此举意在打压股价，令宝能承受压力，尤其是令其有较高杠杆的资管计划持股部分面临爆仓压力。

宝能系目前已持有万科25.4%股权，其中10.38%是通过9个资管计划持有的，且其平均持股成本高于前海人寿与钜盛华直接持股部分。万科自复牌以来，截至7月19日收盘，股价已经累计下跌30%。万科管理层此时公开这封举报信，特别是详细披露了宝能9个资管计划各自的规模、仓位、成本价、平仓价、预警线等明细数据，令外界对宝能资管计划的承压能力一目了然。

然而，新财富发现，万科在举报信中，对宝能资管计划的数据计算存在如下疑点：平仓价计算有失公允，预警线数据计算依据不明确，包含利息后的持股成本计算并不科学。

下面这张表，是万科举报信中附件一（宝能九个资产管理计划信息）的主要内容。表中数据，除了红色字体外，其余皆为从举报信中原样摘录。

数据显示，宝能9个资管计划的总规模为236.25亿元，累计使用资金215.7亿元，意味着其整体仓位为91.3%。

从披露数据来看，9个资管计划的规模从15亿元到45亿元不等，除了广钜2号、泰信1号、信鑫7号之外，其余全部满仓。规模为18.75亿元的信鑫7号，已经累计使用资金18.15亿元，实际也已经接近满仓。

万科根据宝能的资金使用额及持股数，计算了各个资管计划的持股成本，介于15.31元/股至22.06元/股之间。按照资管计划合同，平仓线被设定为“资管计划份额净值0.8元”。因而，万科在计算宝能的平仓价时，直接按照持股成本价打8折计算。

但实际上，万科这种算法是有失公允的。在满仓的情况下，平仓价可以按照持股成本直接打8折计算；在非满仓的时候，其平仓价显然不能直接按照持股成本打8折计算。举一个极端的例子，假设一个1亿元规模的资管账户，只买了100股股票，是否该股之后下跌了20%就要被强制平仓呢？

强制平仓与否，实际要根据该账户的持股市值与剩余现金合计的金额计算，如果合计金额低于初始金额的80%，才进行强制平仓。

按照这个规则，新财富重新计算了宝能9个资管计划各自的平仓价（前述表中红色字体）。通过计算结果的对比可以发现，满仓的资管计划，新财富计算的平仓价与万科计算的基本一致，而未满仓的三个资管计划，新财富的计算数据则低于万科的计算数据（前述表中黄底数字）。

比如，宝能的广钜2号资管计划，30亿元的规模，目前只使用了14亿元的资金，仓位还不到50%，万科在计算其平仓价时直接按照持股平均价打8折，计算出平仓价为17.65元/股（7月19日收盘价17.11元/股，按万科的算法，该资管计划已经爆仓了）；但实际上考虑其仓位只有不到一半的因素，该资管计划真实的平仓价仅为12.61元/股。

根据新财富的计算，宝能9个资管计划的平仓价全数在16元/股之下。今天（2016年7月20日）万科的收盘价为17.08元/股，换句话说，宝能的资管计划目前尚无平仓风险。宝能资管计划的整体平仓线为14.75元/股，尚有13.64%的承压空间。

万科还计算了宝能资管计划的预警线。所谓预警线，简而言之，就是当资管账户内的总资产（持股市值+现金）低于某一水平时，宝能需向账户内补充资金。万科在计算宝能资管计划的预警线时，在注释中解释其计算依据是“预警线按持股股价×0.9计算”。

这种“持股成本乘以0.9”的方式，依然偏于简单粗暴，并未考虑仓位因素，使得其计算出来的预警线结果，依然会高于实际数值。

此外，万科并未明示这个“0.9”的数值出自何处。到底是宝能的资管计划合同约定的呢，还是万科自己的估测值呢？如果是出自合同约定，万科应该清晰披露，预警线为“资管计划份额净值0.9”。

宝能的资管计划，外部资金（基本是银行理财资金）和自有资金的比例是2：1，相当于是2倍杠杆。如果资管计划发生本金亏损，则先亏宝能投入的1/3部分。这就意味着，资管计划的单位净值跌到0.67时，才会全部亏完宝能投入的资金，设置0.8的平仓线已经较为保守了。0.9的预警线，意味着本金亏了10%就需要宝能补充资金，是否过度谨慎了？

前述信托业高管向新财富分析道：“银行类的资管计划确实偏保守。现在纯二级市场的证券投资类结构化信托，，一般0.85平仓，0.9预警。但一些定制化的资管计划，（平仓和预警）比较低一些，0.8的平仓线，设定0.85的预警线也是可能的。平仓也可以协商的，毕竟是看（标的）股票和次级（资金出资人）的主体信用两部分。”

关于宝能资管计划的持股成本，万科在举报信中披露：“9个资管计划利率区间为6.5%-7.2%，购入万科A股股票的总平均股价为18.89元/股，如按平均利率以及已存续期8个月计算，考虑融资成本后的平均股价约19.83元/股。”

实际上，这种持股成本算法，适用于事先扣除利息的杆杠融资。比如，一个30亿规模的资管计划，按照2倍杆杠融资，自有资金投入10亿元，银行理财资金投入20亿元，年利率按照7%计算并且预先扣除，则30亿资金到位之后，需先扣除20亿融资额的年利息1.4亿元，账户里用来购买股票的资金只有28.6亿元。所以折算下来，平均持股成本要高一些。

然而，宝能的资管计划并未预先扣除利息，其满仓的资管计划，购买股票累计支付的资金与初始资金规模保持一致。比如，宝能15亿元、30亿元、45亿元规模的资管计划，买股票的资金总额也分别是15亿元、30亿元、45亿元。说明宝能的资管计划并未预先扣除融资利息，而是属于事后支付利息的类型。

所以，其实际持股成本，至少并未体现在当下，只是未来有支付利息的压力。万科将融资成本算在当前股价中，其计算方法的科学性值得商榷。

综上，万科对宝能资管计划的平仓线、预警线、包含利息后的持股成本计算，皆选择了有利于自身的计算方式，而且其中不乏有失公允之处。几个计算叠加效应，有强化宝能在应对万科股价下跌时压力很大的效果。某种程度上，可能影响投资者对万科股价走势的判断。

尽管万科的举报一出就倍受外界质疑，但宝能系钜盛华在7月20日就迅速做出了回应。宝能系钜盛华的委托中介中银律师事务所在核查后认为，钜盛华通过资管计划购买并持有万科A股在信息披露、投资者利益影响、资管产品合规性、股份表决权、融资业务等方面均未违反相关规定。

记者从相关渠道获得的意见书显示，对于《万科报告》质疑钜盛华多个资管计划的信披违规一事，意见书认为相关披露已如实进行，且合法合规，并不存在重大遗漏或违反信息披露规定的情形。

意见书显示，经过核查，钜盛华在去年底的《详式权益变动意见书》中已多次将相关资管计划及其管理方式、表决权等要素进行披露，并在意见书中进行了对照。

对于“资管合同及补充协议的披露不充分”、“部分资管产品并未单独披露权益变动”等问题，意见书认为该类文件并不在备查文件范围，因此钜盛华没有义务对该类文件进行同步披露。

此外，意见书认为，由于钜盛华及其一致行动人已约定钜盛华作为制定代表统一编制信息披露文件”，因此不需要各个资管计划单独披露权益变动。

另一项针对钜盛华资管产品举牌的质疑来自于资管业务形态本身。

万科认为，此前证监会《进一步加强基金子公司专户业务风险管理的通知》已要求基金子公司禁止利用一对多产品从事通道业务，而宝能系的举牌是对该项规定的违反；而记者获得的意见书认为，宝能系的九只资管计划并不属于通道业务。

中银律师事务所在意见书中认为，基于《基金专户业务管理办法》23条和上市公司收购意见书的《16号准则》的规定，钜盛华通过资管计划持有万科股票的行为合法合规。

意见书中同时表示，九只资管计划的设立也严格按照相关规定进行了备案，其分级结构所形成的融资业务并不构成场外配资活动的定义。

值得的一提的是，资管计划能否合法拥有表决权，也是万科举报信质疑的关键。

宝能系委托中介出具的上述意见书认为，《16号准则》25条明确允许投资者“通过信托或其他资产管理方式进行上市公司收购”，“实践操作中，存在多起资管计划举牌上市公司的情况”。意见书还认为九只资管计划的补充协议约定，按照钜盛华意见行使表决权的做法也并不违规。

万科报告认为，钜盛华及九只资管计划涉嫌利用资金优势拉抬股价，损害中小股东利益，并为前期买入的前海人寿输送利益。

但意见书回应表示，钜盛华投资增持万科A股时已强调“出于对上市公司未来发展前景的看好”，且目前买入股份12个月内不得出售，因此钜盛华不存在短期拉抬股价的动机。

“上述质疑不符合钜盛华的投资目的，缺乏商业合理性。”意见书认为。

针对万科对于上述资管计划举牌“锁定期可能导致银行为主的优先级委托人利益受损”的质疑，上述意见书认为，相关资管合同已经就可能发生在锁定期的市场风险情况进行了假设、提示和应对，因此并不构成违规。

“《万科报告》上述所质疑钜盛华及九个资管计划涉嫌违规事项，缺少事实基础，没有法律依据，《万科报告》未能指证钜盛华及资管计划可能违法任何具体的法律条文来支撑万科观点。”上述意见书在最后处总结称，“《万科报告》纯属主观臆测。”

在业内人士看来，万科所举例宝能系及钜盛华违规内容所涉业务较为复杂，其能够证明宝能系违规举牌的法律空间相对有限，但双方在这一问题上的纠缠，或给宝万大战带来更多变数。

“想证明宝能系违规是比较难的，，但这个过程还会给双方的出招带来不确定性。”20日夜里，接受采访的上海地区一位投行保代坦言。

另外，今日华生又在微博上发声，表示将按承诺召开媒体见面会，相信阳光是最好的防腐剂。

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