全面的注册制就会颠复中国股市现在的估值体系

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编者按：12月8日特邀资深投资专家文国庆、银河证券巡视员罗善强做客和讯座谈会，两位投资专家就即将实施的注册制改革会给中国股市带来哪些新的变化做了深入的讨论和交流。文国庆认为注册制能激活中小微公司的创新活力；罗善强认为注册制改革的意义跟全流通改革的意义是一样大，真正意义上的、全面的注册制就会颠覆现在中国股市的估值体系。

　　和讯网：您谈到供给制改革有很多手段可以使，刚才您讲直接融资，现在基本确定明年股票是实行注册制，这个注册制制度的改革也是直接融资的好办法，也能同时解决我们很多小微企业的融资困难，注册制实行以后对我们这个股市包括估值体系会有怎样的影响？这也是我们今天重点谈的一个话题。

　　文国庆：我想这个影响应该是很大的。首先说我们这么多年一直说要改革改革，改来改去改什么东西？其实供给侧改革中很重要的一点是结构性改革优化、资源配置，怎么优化资源配置？过去我们的金融资源主要是银行的信贷系统来完成，那么以后可能更大地要提高直接融资的比例，因为直接融资和间接融资的方式有很大差异的，像中小企业银行一般是不愿意给他贷款的，但我们直接融资，你看要发股票时，小公司大家还愿意买，大家愿意冒那个风险，享受它的成长性。

　　和讯网：因为现在小公司的创业板的估值非常高。

　　文国庆：对，所以这就有一个问题，我们过去一直卡着这个额度，不让人家上市，就是采用各种的方式老是控制规模、控制额度，所以这边是不让发行股票，然后那边大量地搞企业贷款，大量鲜活的战略性新兴产业，小企业得不到贷款，但是已经是产能过剩的很多传统行业还在享受着大量的银行贷款，其实这就有资源错配的问题。所以，要进行结构性改革，所以要大力发展中小企业，让这些企业上市。

　　这个思路跟过去有很大的区别。我认为像今年，如果直接IPO还有增发等等融资大概一万多亿，以后每年应该三万亿甚至到四万亿的水平，这么大的融资才能符合我们的要求，结构转型才能完成，就是说大量的银行贷款的方式应该减去，代之以融资的方式。所以，在这种背景之下，实行注册制以后，我们要摒弃以前的思路，以前就认为这股市只有炒起来了，我的股票才能发出去，其实用不着。

　　我认为根本不是这个思路，如果注册制，就是你给出了一个适当的标准以后，符合这个标准了，就应该能让它上市，所以这个应该是我们观念上的一个重大改进，如果在这方面不改进，老是说我不该发多了，发多了以后股票就跌了，如果这样，永远没有长进，永远是炒垃圾股，成天炒资产重组，炒那些概念，其实那些东西能不能做？也可以做，不是说不可以做。问题是你为了让它进行收购兼并，其实还是那些小企业，让它上市，但是不是直接采用IPO的方式，让空壳公司炒得老高老高，再以低价收购，其实这样的利润，社会上的利润其实没有注入到企业中去，没有注入到实体经济，而被金融资本，玩资本的人大量地攫取这块利润了，实际上真正的投资者没有获得利益，企业获利也不大。但就是在社会上玩金融的，玩资本运作技巧的人，主要的财富是被这些人攫取了。

　　所以，将来采用的方式应该允许大量的公司上市，就是中国的上市公司其实很少，印度还一两万上市公司，中国多少上市公司？中国才2800多家上市公司。所以，我们上市公司有很多小公司都是垃圾公司，根本也不是战略新兴产业，就是传统产业中特别差的公司，但是不能让它退市，所以就把这些弄成壳使劲炒，其实我们去掉那几个银行，那几个大公司，从中位数的角度来说，主板这些小公司的平均市盈率也一百好几十倍，跟创业板是一样的，为什么给他们那么高的估值呢？就因为指望它来并购这些公司。那么我们为什么让他们来并购公司呢？那些好公司为什么自己不可以直接上市呢？这就是一个问题。

　　如果把这个问题解决了，核心的问题就是一个注册制的问题，我们如果摒弃了过去的方式，我认为每年上市三五百家企业应该是一种正常的状态，那些小公司你看现在是15倍到20倍市盈率上市，好，一下子炒起来，每个股票上市了以后接连涨停板，一直到100多倍市盈率你才能买得到，有那个必要吗？没有那个必要。直接给它发行，你干嘛要15倍市盈率，我20倍市盈率上市不行吗？你不是需求吗？需求我可以给你增加，我可以让更多的小公司、更多的新兴产业公司上市。

　　其实我认为，我们现在中国经过这几年的结构调整确实有大量的充满活力的中小企业需要上市，需要资金，他们的基础已经由亏损到盈利，已经开始进入快速发展的阶段，这时候需要支持，传统的方式在银行贷款他们是拿不到的，但让他们上市，我认为这样的公司就是我们未来的大牛股。所以，这些小公司才是将来中国市场的主体，而不是中石油、中石化这些大型国企，又没什么长进，这个政府给各种保护补贴以后，最后其实盈利也不高，多少年都没有成长性。我们战略性新兴产业，好公司小企业很多，这样的企业迫切需要来资助它。

　　和讯网：也是给这个二级市场提供一些新鲜血液？

　　文国庆：对，提供新鲜血液，为什么新三板中有很多公司。

　　和讯网：新三板的流动性现在不太好。

　　文国庆：新三板流动性不足，我们不给它流动机制，但是新三板其实也不代表我们这些好公司，其实很多好公司也没在新三板，而是说现在就是一个正常经营的公司他看不上新三板，因为新三板没有流动性，很多人不愿意去做。那么他们指望自己将来在注册制下自己上市，这样的企业机会是很多的，如果要实行注册制，对这样的公司意义非常得重大。这些公司如果要是按照准则制来说就是你盈利水平、成长性，行业属性，它的前瞻性、它的成长空间都非常大，这样的公司为什么不可以上市？你要实行注册制，你按照这个注册制的基础上让它上市，我认为就是非常好的事，根本没有必要控制一年上一百家、二百家的，一年中国有四五百家、五六百家公司上市是个很不错的、很正常的状态。所以，我们那些大量的垃圾股的并购重组可以歇一歇。

　　和讯网：您说的是有一定的道理的，我们可以上四五百家，支持这些中小企业更快地发展，但是问题来了，我们现在这个二级市场有很多估值很高的企业，动不动上百倍的市盈率，也是上百块钱价格，那是不是这种批量的上市，会在明年对市场有一个冲击呢？

　　文国庆：那肯定有冲击。

　　和讯网：这个冲击会有多大？

　　文国庆：那就是看注册制实行了以后对这个新股放开的力度。这些小公司为什么有这么高的估值？因为背后都有一个逻辑支撑，就是认为这些公司它的壳资源，你别看它是新兴战略产业，其实还是把它当壳资源，认为它有融资能力，通过融资的方式还有收购大量的想上市而不能上市的企业，其实中国企业的高估值最根本的问题就是对上市额度严重的控制，就是不允许好企业上市。所以，老是采用各种行政办法卡着这些企业，他上不了市，没办法，只能被这些现有的上市公司收购。所以，现在已经上市的公司，他在跟人谈判的条件是非常不平等的，他的资产在市场上的估值是一百多倍，但是他在收购那些企业的时候就是10-15倍的估值，以这个水平收购的。

　　和讯网：罗老师，这个注册制会对股市有这么大的影响吗？

　　罗善强：中国股市从1990年设立以来到现在25年时间，走了国外将近100多年历史，完成的使命多，走过来的时间短，走得很快，发展很快。在这个发展过程中，有几个非常重要的制度设计上的改革和推进，来达到与国际标准接轨的过程。这里面有几个。

　　第一，，这是算一个有了股市。2005年、2006年股票由个人流通股、非流通股、法人股三种股权结构进行改革成一致的社会公众股，这是个重大改革。现在注册制改革的意义跟全流通改革的意义是一样大的。所以，注册制改革的制度改革认识要提升到这个高度去认识。

　　第二，注册制改革的实施意义重大的同时对股市产生的影响很大，大到什么程度？可能是真正意义上的、全面的注册制就会颠覆现在中国股市的估值体系。

　　和讯网：颠覆性作用？

　　罗善强：颠覆性作用。

　　第三，这里文老师的观点要修正一下，你谈注册制的改革老谈到什么？老谈到是好的企业因为审核制导致它不能上市，好像你说到的只是这一个方面。还是两个方面，注册制推行以后，它既让你主要股票上市就按照这个标准去做，好的企业如果上市的同时，很多坏的企业会上市，因为只要按照标准，信息披露、资料准确，没有操纵这些东西，按照这些标准，很多坏的企业也会上市，而且坏的企业会比好的企业上市得更多。

　　文国庆：这个观点我不认同。因为注册制可以设定标准，不是说你不欺诈就可以，如果你亏损累累，看不到前景这些东西，那你也可以规定一个区间，你一个基础条件是什么样，就说你主营收入达到多少，你的成长性达到多少，你暂时可以不盈利，但是通过你这个主营收入的趋势，人家能看到你有盈利前景，并不是说注册制就是你只要注册了就可以上市了。我不认为它会采用这种方式。

　　罗善强：注册制肯定是好企业和坏企业在审核制条件下，那么多坏企业都上市了，注册制条件下肯定会有更多的一般企业上市，这个可以确认的。这一点告诉我们是什么东西？告诉我们扩大直接融资是国家经济发展的一个方向，所有的各类投资者要对股票估值，你对上市企业的真实性，你投资的价值的判断力要有标准。不像以前是国家管着、保护着，尽可能让好企业上市，坏企业被审核掉。现在按照一定的标准，只要符合条件的、只要是公正的这种条件就能上市的话，就是说不是所有的股票都是好股票了，你自己要判断了。所以，要变得学会判断投资价值和选择上市公司，要真正地提高投资者水平。

　　第三层意思，在注册制的实施推行过程中，肯定政府还会采取什么呢？逐渐推行的这样一种方式，如果是一步到位的话，整个股市会出大问题，因为估值体系要重新来过。现在我们的创业板的市盈率最高到110多倍，到今天为止好像在80倍左右，如果要推行注册制，估值是达不到这么高的平均市盈率。这就等于说什么？等于说是可能在实施推行过程中会有一个渐进过程，力度大对股市的影响，对股市价值估值体系有非常大的影响。逐步适应的过程可能会好一点，如果能够像全流通改革一样做得很好，可能做不到那个样子。近期来讲对股市的估值有负面的东西，负面的影响，但从中长期或者是从中国股市发展历史的这个总体上面看，注册制是一个非常好的东西。（本期和讯座谈会访谈嘉宾：资深投资专家文国庆、银河证券巡视员罗善强，主持人馨月系和讯网首席财经评论员）