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假如格雷厄姆再世,会如何给成长股估值(中)

2023-05-10 14:56:27

今天继续学习格雷厄姆成长股估值公式。


上回说到格雷厄姆的原版公式如下:


股价=当期(正常)利润*(8.5+2倍预期年增长率)


原版公式由于被印在《聪明的投资者》中,在国内出版后得以广泛传播。


1974年,格雷厄姆又对这个公式进行修正,但原书再版的时候没有放进去,所以鲜为人知。


修正版公式如下:


股价=当期(正常)利润*(8.5+2倍预期年增长率)*4.4/Y


如果你对原版公式的用法还不熟悉,可以再复习一下:假如格雷厄姆再世,会如何给成长股估值(上)


修正版和原版的区别,就是多了红色部分。


01

修正版大揭秘


,含义如下:


4.4——指1962年时高等级公司债券平均收益率


Y——指20年AAA级公司债券的年收益率


移植到A股,4.4保持不变,而Y可以用国内目前的无风险利率替代。

*无风险利率一般可以用10年期国债利率,最新的10年期国债利率3.8%。


计算结果:4.4/3.8等于1.15。


简单来说,用原版公式计算的估值乘1.15,就是修正版的估值,偷懒的话直接拿来用就行了。


但如果你想搞清楚为什么是这个数字,那就接着往下看。

02

为什么要修正?


首先你会发现,修正部分和债券利率有关(因为格雷厄姆习惯用债券作为股票的参照物)


这里不得不提一个投资的基本常识:债市和股市是负相关的。


债券利率上升,买债券的利息多,大家都去买债券,股票跌了;

债券利率下降,买债券的利息少,大家都去买股票,股票涨了。


假设现在买债券一年有10%利息率,哇塞没人买股票了,股价跌了,股票估值就要打折扣,具体打多少,用4.4/Y(4.4/10=0.44)算出来打4折;


假设债券年利息率是4.4%4.4/Y=1,原版和修正版结果一样;


假设债券年利息率是3.8%,利息少了大家都去买股票,股价涨了,用4.4/3.8=1.15,意味着原版估值要乘1.15。


所以4.4就是一个衡量债券利率高低的标尺:


债券利率高于4.4%,股票估值就要打折(保守);

债券利率低于4.4%,股票估值可以调高一点(乐观)。

03

实用工具推荐


用这个修正版公式,我们再来计算一下金禾的估值。


原版公式计算出金禾的合理价是50元,修正版乘1.15就是57元左右。


可能很多人还不清楚,10年期国债利率3.8%,哪里能查到。


这里推荐一个查询网站:Value500价值导航,相当于价值投资版的“hao123”,怎么玩转这个网站,以后有机会再专门介绍(点击“阅读原文”可见网址)


你在网站左列找到“10年期国债收益率曲线”,点击后出现下图:



蓝色曲线就是历史的10年期国债收益率数据,由于这个数据时常会波动,所以大家最好定期检查一下。

04

进一步思考


到此为止,格雷厄姆的估值公式基本介绍完了。


为了写这篇文章,我稍微查了一些资料,试图对其中费解的地方做到自圆其说,不知道有没有消除你的困惑。


由于这个公式的数据来源是60年代的美国市场,所以有些人觉得其中的8.5和4.4等数字直接用于A股不合适(甚至说连现在的美股都不合适)


但也有大V说,既然格雷厄姆是价值投资之父,我们直接用他的公式是尊重他。


本来我也觉得,大师发明的公式自然有他的深意,后人还是不要篡改为好。


但随着对公式原理的深入了解,我发现8.5和4.4直接用在A股是不妥的:


因为现在中国市场股息率和债券利率和60年代美国不可能完全一样,用当年的数据推导出8.5和4.4这两个常数计算A股估值,必然会有误差。


当然我也知道,价值投资的估值讲究“模糊的正确”,只要思路是对的,再加上安全边际的保护,直接拿来用估计问题也不大。


但我还是觉得,在力所能及的情况下,去努力拓展知识的边界,比稀里糊涂地赚钱更有意义。


所以我打算按照格雷厄姆的思路,用中国市场的数据去计算新的常数,这部分放到下篇再说。


这么艰巨的任务,没想到要交给一个文科生完成,有点害怕,请给我点个赞,壮壮胆~


参考资料

本杰明·格雷厄姆成长股价值投资策略实证分析,陈瑶瑜,2016.12



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