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【重磅】奥飞娱乐可能经历了假增长

2023-05-10 14:56:27

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【小编语录】奥飞娱乐是少有的上市以来能够保持业绩增长的公司,但从其历来运作来看,刻意追求业绩增长,人为操纵较明显,不是真正意义上的绩优成长股。


上市以来,奥飞娱乐(002292.SZ)营业收入及净利润均保持增长,为了这个增长,奥飞娱乐煞费心机。过去5年半,奥飞娱乐合计投资46.35亿元,其中2016年上半年就投资了23.75亿元,均无需召开股东大会,但投资对象的经营情况堪忧,与所谓的“新世代”迪士尼沾不上边。而另一方面,公司共计融资数十亿元。

 

奥飞娱乐原来的证券简称是奥飞动漫,于2009年9月在中小板上市,当初的主营业务是动漫影视片制作、发行、授权以及动漫玩具和非动漫玩具的开发、生产与销售,以高达58.26倍市盈率募集9.17亿元。随着公司不断跨界,主营业务增加了手机游戏等游戏产品的设计、开发和出版、动漫平台运营和IP全版权运营。

 

业绩增长与再融资同步

奥飞娱乐是少有的上市以来能够保持业绩增长的公司。2015年,营业收入25.89亿元,比2009年5.91亿元增加了19.98亿元,增幅338.23%;净利润4.89亿元,比2009年的1.02亿元增加了3.87亿元,增幅381.11%;扣除非经常性损益后的净利润3.54亿元,比2009年的8956万元增加了2.65亿元,增幅295.48%。

 

2016年,奥飞娱乐又迎来一个丰收年——净利润同比增长2.45%。

 

资产同步增加,从2009年末的12.80亿元,增加至2015年末的48.09亿元,增加35.29亿元,增幅275.62%。负债也随着增加,从2009年末的8131.42万元,增加至2015年末的17.22亿元,增加16.41亿元,增幅2018.36%。

 

从IPO至今,奥飞娱乐通过发行股票累计融资26.28亿元,债券融资8.5亿元,累计融资34.78亿元。而且,奥飞娱乐的募集资金理由有时也很牵强。

 

比如,2016年4月的定增相关公告称,2015年末,同行业可比上市公司资产负债率的平均值为20%,上市公司的资产负债率为35.81%;在2016年9月30日,同行业可比上市公司资产负债率的平均值为25.14%,上市公司的资产负债率为40.43%。

 

所以,本次非公开发行完成后,奥飞娱乐最近一期的资产负债率将由发行前的40.43%下降到发行后的30%,将优化上市公司的资本结构。

 

事实上,不是因为奥飞娱乐的负债太高,而是选择对比的公司中,有4家公司的资产负债率超低,拉低了整体水平。

 

如果剔除这4家公司,同行业资产负债率分别为28.30%、36.27%。与奥飞娱乐的35.81%、40.43%差距并不大。所以,以资产负债率高于同行业可比上市公司作为大肆融资的借口实在说不过去。

 

公告所提及的另一个原因是:“若公司进一步通过债务融资方式筹集资金……将导致上市公司资产负债率水平进一步提高,大幅增加上市公司的财务成本,加重上市公司经营负担……因此使用股权融资补充流动资金更具合理性和经济性。”

 

如果连借款的利息都无法覆盖,证明项目的效益不是很理想,那么奥飞娱乐要做的不是融资,而是减少低效益的投资。当然,奥飞娱乐的总股本高达13.08亿股,近期市盈率高达近50倍,在这样的情况下,以高价格发行股票融资获得资金成本远远低于借款,甚至没有成本(不分红就不存在什么成本)。

 

说好的伟大梦想呢?

2015年6月,监管部门出台维稳政策。奥飞娱乐也发布公告称,控股股东、实际控制人蔡东青承诺在2015年内不减持公司股票,以实际行动切实维护市场稳定,保护投资者利益。

 

但承诺期一过,减持就开始。蔡东青及其一致行动人蔡晓东、李丽卿在2016年2月16日至2月18日期间累计减持6000万股公司股份,占公司总股本的4.74%。


奥飞娱乐称,全部减持金额拟根据奥飞动漫运营所需,为其提供无息借款额度,直至公司自有营运资金充足时再归还……控股股东及其一致行动人还将持续积极探索新的方式,协同上市公司不断完善以IP为核心的泛娱乐生态布局,助上市公司早日实现“新世代”迪士尼的伟大梦想。

 

然而,截至2016年3月31日,奥飞娱乐的其他应付款只有14.61亿元,比2015年12月31日增加14.16亿元,与大股东无偿借款16.32亿元之间存在近2亿元的差异——原来大股东收回了部分借款。

 

2016年一季度现金流量表中,收到其他与筹资活动有关的现金为17.02亿元,支付其他与筹资活动有关的现金3.26亿元,主要是大股东的借款。但奇怪的是,2016年半年报,收到其他与筹资活动有关的现金16.65亿元,比第一季度少了0.37亿元,支付其他与筹资活动有关的现金增加至7.09亿元,大股东继续收回借款。截至2016年6月30日,其他应付款降至10.41亿元,其中往来款9.82亿元,大股东借款余额9.57亿元。三季报显示,收到其他与筹资活动有关的现金16.80亿元,支付其他与筹资活动有关的现金9亿元,大股东继续收回借款,其他应付款金额继续降至7.86亿元。

 

同一期间,奥飞娱乐快马加鞭多管齐下进行融资。4月,奥飞娱乐抛出非公开发行股票融资不超过45亿元的方案。10月,再次抛出拟公开发行公司债券票面总额不超过13亿元(含13亿元)的方案。奥飞娱乐表示,随着业务规模的逐渐扩大,公司营运资金需求愈加旺盛。根据流动资金缺口测算,在假设公司2016年、2017年、2018年营业收入均同比增长24.79%的前提下,仅由于收入增长需要补充的营运资金金额为12.63亿元,本次非公开发行募集资金中的5.40亿元用于补充流动资金,小于2016年度至2018年度的营运资金需求规模。

 

既然上市公司资金非常紧张,为何大股东这么快就把资金抽走?说好的“直至公司自有营运资金充足时再归还”和“助上市公司早日实现‘新世代’迪士尼的伟大梦想”呢?

 

投投投,四处出击

2011年至2015年,奥飞娱乐分别投资3400万元、7360.82万元、5.90亿元、9.67亿元、5.96亿元、2016年上半年投资23.75亿元(是2015年末经审计净资产的76.95%)。2016年半年时间的投资额超过过去5年,金额巨大,不过奥飞娱乐把控非常到位,所有投资均不需要通过股东大会即可实施。

 

2011年至2015年分别投资2家公司、4家公司、11家公司、15家公司、14家公司,2016年上半年投资15家公司,5年半时间,奥飞娱乐投资了61家公司。


2016年半年报新增合并报表公司13家,合计合并报表子公司高达53家。另外还有近40家公司没有纳入合并范围。加起来,公司的子公司及对外投资的公司数量居然近百家,非常庞大,不过,目前,奥飞娱乐还没有盈利能力很强的核心业务。

 

再细看那些投资标的,也令人困惑不已。

 

2016年1月,投资5000万元获得北京光年无限科技有限公司(下称“光年无限”)5%的股权。光年无限成立于2010年7月,2014年营业收入106.99万元,净利润-635.52万元,2015年1-10月营业收入92.02万元,净利润-448.13万元。在持续经营假设前提下,采用收益法确定的光年无限全部股东权益评估价值10亿元。

 

此前,2015年9月,江南化工(002226.SZ)以自有资金出资5000万元对光年无限增资,持有后者注册资本的14.44%。奥飞娱乐投资后,江南化工持股比例依然高达13.72%。奥飞娱乐给予光年无限的估值远远超过江南化工的。

 

2016年3月,奥飞娱乐收购北京四月星空网络技术有限公司(下称“四月星空”)100%股权。交易对价为9.04亿元,同时顶格募集配套资金9.04亿元。这还不够,还准备增资1亿元。四月星空成立于2009年4月,2013年、2014年、2015年上半年净利润分别为-1481.51万元、-1917.72万元、118.51万元。四月星空估值增值额8.50亿元,增值率为1405.82%。本次并购形成商誉8.26亿元。

 

本次交易值得注意的有三个地方:一是签订协议就支付5000万元定金,若因上市公司原因导致交易无法正常履行,这笔定金不予退还。二是股份支付比重不大。三是居然没有业绩承诺。四月星空号称国内最大的原创漫画网站、国内最大的漫画库、国内最大的正版漫画平台,占中国网络原创动漫市场份额70%以上。但从糟糕的经营业绩来看,未来变现不容乐观。四月星空预测2016年至2024年平均年均实现净利润4838.41万元。而对于奥飞娱乐而言,在付出9.04亿元股权对价外仍需提供后续的资金支持,并购的回报率实在太低了。四月星空2016年上半年贡献收入4219.68万元及净利润472.18万元。

 

2016年4月,奥飞娱乐全资子公司广州奥飞文化传播有限公司(下称“奥飞文化”)投资1.2亿元,持有广州卓游信息科技有限公司(下称“卓游信息”)51%股权。卓游信息成立于2015年8月,注册资本100万元。本次入股形成商誉6046.99万元。2016年上半年贡献收入64.56万元及净利润-322.05万元。

 

还是在4月,奥飞娱乐之全资子公司奥飞动漫文化(香港)有限公司(下称“奥飞香港”)与BabyTrend Inc.(下称“美国 BT”)等签订了收购协议,以9400万美元或等值人民币购买美国BT100%股权。据称,BT在美国已经运营二十多年,拥有两个独立品牌“Baby Trend”和“MUV”,在北美市场拥有很高的品牌知名度,是北美地区综合排名前两位的婴童出行用品品牌。交易对手方Denny Tsai及Betty Tsai均为美籍华人,为夫妻关系。其承诺美国BT 2016年、2017年和2018年三个会计年度财务报表的扣除非经常性损益的税前利润且经营性现金净流量,分别不低于810万美元、900万美元和990万美元。以9400万美元换来这样的业绩承诺,无论是从成长性还是业绩绝对值来看,美国BT可能高估。2016年6月1日,美国BT纳入合并范围,仅仅一个月时间,就贡献收入7354.75万元及净利润915.06万元。奥飞娱乐捡到宝了?

 

同一个月内,奥飞娱乐之全资子公司广东奥迪动漫玩具有限公司(下称“奥迪玩具”)与东莞金旺儿童用品有限公司(下称“东莞金旺”)等签订了收购协议,以4600万美元或等值人民币购买东莞金旺100%股权。东莞金旺成立于2012年,生产婴童用品。2014年、2015年净利润分别为-685.25万元、-5.85万元。2015年末,东莞金旺负债总额高达2.12亿元,资产负债率高达85.10%,但竟然值4600万美元?

 

奥飞娱乐表示:“为践行公司国际化战略,同时,拓展、丰富现有婴童产业(澳贝业务)的产品线,完善婴童产业链布局,公司收购了美国BT”,公告还显示,东莞金旺是美国BT在国内的主要供应商之一。

 

虽然奥飞娱乐不停在公告展现“新世代”迪士尼伟大梦想,但花10亿元收购儿童用品开发和销售的公司就能够帮助公司向“迪士尼”更近一步?

 

自从2008年金融危机以来,玩具代工厂的日子一天不一天。大量玩具公司倒闭,全球玩具代工中心的东莞是公司倒闭重灾区。当年,全球最大的代工商之一——合俊集团也难逃此劫。直到如今,玩具行业依然红海一片,有的甚至沦落到“论斤贱卖”的境地,奥飞娱乐居然天价接手,为“完善婴童产业链布局”。


但通过种种并购,奥飞娱乐2016年上半年又可以增加利润上千万元。

 

业绩总能化腐朽为神奇

奥飞娱乐的利润来源主要是靠并购,虽然并购标的大部分经营不佳,但奥飞娱乐总有化腐朽为神奇的能力。

 

比如,2011年4月,公司以663.96万元受让广州市执诚服饰有限公司(下称“执诚服饰”)20%的股权,再通过增资,持有其51%股份。执诚服饰2011年1-2月未经审计营业收入为99.90万元,营业利润为8.67万元,净利润为6.51万元。并购后,执诚服饰立马在2011年贡献净利润993.15万元,帮助奥飞娱乐实现2011年净利润同比增加124.28万元的小目标。2011年的利润增长来之不易,这一年财务费用减少了412.98万元、资产减值损失减少382.01万元、营业外收入增加300.67万元。

 

完成这个使命后,执诚服饰的业绩开始恶化。2015年10月,已更名为广东衣酷文化发展股份有限公司的执诚服饰,因申请在全国中小企业股份转让系统挂牌并定向增发股份,奥飞娱乐对其持股比例降低,从子公司转为联营单位,不再纳入合并范围。从公告可见,执诚服饰2013年至2015年以及2016年上半年,净利润分别为229.25万元、-810.77万元、-732.53万元、-279.52万元。

 

执诚服饰不纳入合并范围,当初因高价并购形成的商誉1402.33万元也在2015年转出至投资成本,这样就无需对商誉计提大部分或者全部减值损失,保住了2015年业绩增长的硕果。执诚服饰公司虽小,但对在奥飞娱乐2011年及2015年净利润微增做出了不小的贡献。

 

此后,2016年3月,执诚服饰在新三板成功挂牌,股票代码为837031。

同样的,2012年2月,奥飞娱乐出资2295万元, 占上海乐客友联童鞋有限公司(下称“乐客友联”,已更名为“上海祥同科技股份有限公司”)51%的股权,2012年3月纳入合并范围,2012年贡献净利润267.17万元。之后业绩非常糟糕。而公司则因对乐客友联持股比例降低而从子公司转为联营单位,不再纳入合并范围。但直到现在,乐客友联申报新三板依然没有消息。何时盈利尚不可知,奥飞娱乐又能收回多少?

 

但是,2015年通过不参与增资的方式让两家子公司不纳入合并范围,奥飞娱乐就不用计提商誉及无形资产——商标权的减值损失了,否则2015年的业绩增长又悬了。

 

到了2014年,公司实现营业收入24.30亿元, 同比增长56.45%;归属于母公司股东的净利润为4.28亿元,同比增长85.42%,最大功臣莫过于2014年5月才纳入合并范围的北京爱乐游信息技术有限公司(下称“爱乐游”)及上海方寸信息科技有限公司(下称“方寸科技”),分别贡献了1.60亿元及2904.69万元净利润,累计1.89亿元。

 

在并购爱乐游及方寸科技时,分别形成商誉3.50亿元、2.80亿元。

 

方寸科技每年均能以恰好完成业绩承诺。而爱乐游盈利承诺完成率则非常之高。

 

虽然这两家公司当年带来巨额利润,但此后下降得很快。两家公司2015年上半年实现净利润6377.57万元,而2016年1-6月只有4330.6万元,下滑32.1%。如果下滑的趋势还在继续,高达6.3亿元的商誉将面临巨额减值损失。

 

转让股权保增长

为保业绩增长,奥飞娱乐还有其他动作。

 

奥飞娱乐2015年营业收入25.89亿元,同比增幅6.56%,利润总额5.5亿元,同比增长24.27%;净利润5亿元,同比增长14.26%。主要是报告期内股权性投资取得投资收益所致。2015年投资收益为1.04亿元,同比增加1.15亿元。公司以1.21亿元把广东宝奥现代物流投资有限公司(下称“宝奥物流”)30%股权转让获得投资效益1.09亿元。扣除非经常性损益后,净利润只有3.54亿元,同比下降13.61%。

 

此前,奥飞娱乐对宝奥物流的出资是3000万元,占总股份的30%。宝奥物流从工商登记成立到筹建已有三年时间,尚未开展正常的经营,仅发生了相关的投资费用,未产生收入。但在转让时,其评估值为 4.02亿元,增幅达881.07%。也正因为这样,奥飞娱乐靠本次股权转让艰难地保住业绩增长光环。

 

2015年12月,奥飞娱乐还将持有的广州三乐信息科技有限公司(下称“广州三乐”)40%股权转让给广州网秀网络科技有限公司(下称“广州网秀”),转让价格为2000万元。同时,奥飞香港将持有的Waystar公司40%股权转让给广州网秀子公司Kawon公司,股权转让价格为等值于人民币9800万元的美元或港元。


广州三乐经营情况非常糟糕,早已资不抵债,亏损累累。2015年8月,经审计的净资产为-2502.85万元,当年11月末未经审计的净资产-2373.21万元,2015年1-11月未经审计的营业收入1203.67万元及净利润-379.42万元。以2015年8月31日为评估基准日,广州三乐全部股东权益评估价值为 4986.17万元。

 

接手方为广州网秀,成立于2015年9月,法定代表人陈钰锴。从评估、审计基准日和广州网秀成立日期来看,可以说是无缝连接。从注册资本及注册地址来看,广州网秀实力不强,为何以2000万元接手这个烫手山芋?资金又来自何方?

 

2016年3月29日,其股东及法定代表人均变更为谢淑贤。执行董事兼经理也由陈钰锴也变更为谢淑贤。但监事蔡钊展没有变动。那么,蔡钊展与奥飞娱乐的实际控制人蔡氏家族有没有关系?2016年7月,,蔡钊展赫然在列,不知道两者是否为同一人。

 

由于2014年奥飞娱乐以2000万元投资广州三乐后,产生了一些投资损失,此次原价转让,增加2015年净利润343万元。

 

至于Waystar SuccessHoldings Limited(中文名:成星伟业控股有限公司,下称“成星伟业”),成立于2006年6月。奥飞香港持股40%。2014年奥飞娱乐以9647.79万元投资成星伟业,因产生一些投资损失,在略高于原价转让后,增加2015年净利润上百万元。

 

虽然成星伟业成立时间比较长,但2015年居然没有收入。2015年1-11月未经审计的净利润-146.38万元。以2015年8月31日为评估基准日,Waystar全部股东权益评估价值为 24392万元。其40%股权的转让价格为9800万元人民币。

 

接手方依然是陈钰锴的KawonLimited,成立于2015年7月14日。

 

一家亏损累累资不抵债的公司,一家没有收入还在苦苦寻找盈利出路的公司能获得奥飞娱乐近1.2亿元的投资,确实有些惊讶,更不可思议的还能毫发无损地收回了投资。

 

2017年2月28日,奥飞娱乐发布业绩预告称,经营状态良好,营收和净利润均有增长。这一次又是怎么做到的?

 

仍然是股权转让。2016年6月,奥飞娱乐以3.06亿元将其持有的广州奥娱叁特文化有限公司(下称“奥娱叁特”)90%股权转让给深圳辰海汇智能科技有限公司 (下称“辰海汇”)。辰海汇成立于2016年4月,法定代表人谢淑贤。其中陈钰敏持股50%,谢淑贤持股50%。

 

奥娱叁特的主要资产为2015年12月以两亿元认购的三七互娱股票,自发行结束之日起36个月内不得转让。按流动性溢价合理折让,奥娱叁特所持三七互娱股票价值约为市价的8至8.5折。最终交易价格为3.40亿元,奥飞娱乐持有的90%奥娱叁特股权的转让价格为3.06亿元。

 

谢淑贤、陈钰锴和陈钰敏是奥飞娱乐股权转让的主要接手方。陈钰锴的广州网秀接盘广州三乐后很快就转给了谢淑贤。谢淑贤和陈钰敏共同接盘奥娱叁特,且陈钰锴和陈钰敏两人的名字较为接近。

 

接盘广州三乐2000万元及成星伟业9800万元的资金来自何方?与奥飞娱乐全资子公司奥飞文化2016年4月投资卓游信息1.2亿元非常接近。卓游信息的原注册住所是“广州市天河区体育西路191号B塔604房A6001”(2016年11月搬迁至“广州市海珠区新港东路620号1201房”),而广州网秀的住所是“广州市天河区体育西路191号B塔610房A6028房”。成立日子也很接近,卓游信息成立于2015年8月11日, 广州网秀成立于当年9月15日。

 

另外,2016年4月,奥飞娱乐以4600万美元接盘东莞金旺,折合人民币约3亿元,与谢淑贤和陈钰敏接盘奥娱叁特的金额也比较接近。

 

这些都是巧合吗?

 

商誉和担保或成定时炸弹

奥飞娱乐的激进投资导致商誉急剧增加。截至2015年末,公司商誉11.91 亿元,占总资产比例为24.76%。2016年9月末,商誉暴增至25.76亿元,占总资产比例为31.90%。商誉开始起自2011年,这一年产生商誉年658万元,此后一发不可收拾。2012年末2971万元,2013年末4.90亿元、2014年末11.66亿元,占总资产比例分别为0.41%、1.54%、15.12%、28.36%。

 

担保也急剧飙升。截至2016年5月31日,公司对外担保总额为4.79亿元,其中对子公司担保总额为4.20亿元,公司对外担保总额占公司最近一个会计年度经审计净资产的15.82%。到了2016年11月30日,公司对外担保总额暴增至14.28亿元,其中对子公司担保总额为13.28亿元,公司对外担保总额占公司最近一个会计年度经审计净资产的47.15%。

 

声明:本文仅代表作者个人观点;

作者声明:本人不持有文中所提及的股票


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