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作者：尹生
导读
联想控股整体的估值介于624亿元~1125亿元，合100~180亿美元，如果在上轨附近估值，相当于再造了一个联想集团，目前联想集团的市值约为170亿美元。只不过，其尚需要证明在核心业务上也再造一个联想集团。
如果不出意外，联想控股最快可能于本月底在香港实施IPO。对于这家孵化了全球最大PC制造商联想集团的公司而言，面临的首要问题，就是如何向投资人介绍自己与其子公司、同样在香港上市的联想集团的区别，并说服他们给自己一个可观的估值。
目前对于这类业务高度多元化的公司，香港市场给予的估值都比较低，比如和记黄埔的市净率只有1倍左右，但也不尽然，比如对内地前往上市的复星国际，给予的市净率则超过了两倍。
对于这个问题，联想控股在招股书中是这样回答的：“我们是一家中国领先的投资集团。我们致力于培养行业领军企业及动态管理投资组合，以此提升公司的长期价值……我们对被投企业积极地提供增值服务，调整资源配置及优化资产组合，实现价值的持续增长。”
作为一家投资公司，估值取决于资产组合的长期回报水平，和其中的风险，也正因为如此，市场上给予投资公司性质的公司的估值普遍不高，市净率很少超过两倍，相当部分在1倍左右，即便伯克希尔·哈撒韦和KKR这样的顶级公司也不例外。
在过去的若干年，尹生曾经多次采访联想控股及其子公司，我的判断是，相比其他投资公司，该公司的优势在于实业背景，这使其积累了丰富的在中国这样的市场，企业在不同阶段需要面对的不同问题及解决方案，以及联想作为一个知名品牌在其所选择的领域的价值，比如在农业、现代服务等领域，行业相对分散，联想的品牌背书有助于其提升市场份额。
当联想控股作为一家投资公司去与其他公司竞争项目时，由于它可以提供相应的增值服务，以及相关企业所需要的资源，这些资源不仅包括股权投资，还包括贷款担保，典当融资，分销渠道，政府关系，管理咨询与培训等等，这就能让它处于有利的竞争地位，其旗下君联资本和弘毅投资已经成为本土最顶尖的机构，就证明了这点。
通过这种模式，联想控股就能获得较低的投入成本，并能提高项目的成功率和价值，同时降低项目风险。而从整体和长期来看，由于其资产覆盖了各个阶段的公司，以及不同的持有期限，又可以将通常投资公司盈利所具有的剧烈波动性进行平滑处理，这等于降低了整个公司的风险。
但这种模式能否一直有效，还取决于如下因素：扮演稳定器的战略投资资产是否足够强健，以及在中国风险投资和私募股权投资竞争越来越激烈的情况下，能否找到足够的新项目，并维持相当的回报水平，还有联想控股积累的经营管理经验是否继续有效。
比如，扮演核心稳定器的联想集团，目前其主业所处的PC产业已经出现负增长，而且其趋势是不可逆的，而在扮演替代者和新增变量的移动领域，该公司仍然没有找到合适的位置；又比如，在财务投资领域，虽然未来的若干年可能会涌现很多重组相关的机会，但一些有特殊资源的机构活跃其间，这不但会提高竞争的门槛，还可能增加相关的风险。
因此，如果我是联想控股的投资者，我会更看重三个指标：海外财务投资的拓展及回报情况（包括投资海外项目和帮助中国项目全球化），联想集团在移动领域的进展，联想集团以外的核心战略资产的培育进展。
总体上，比照预期的风险与回报水平，可以在类似汇丰控股这样的纯金融服务公司，和复星国际、和记黄埔这样的多元化产业集团之间，对其进行比较估值。
按市盈率：复星国际核心业务包括医药，房地产，钢铁矿产，保险，投资等，过去两年的平均静态市盈率为17.6；和记黄埔核心业务包括港口及相关服务、地产及酒店、零售、基建、能源和电讯，过去两年的平均静态市盈率为9.85倍；汇丰控股过去两年的平均静态市盈率为13.6倍。据此给予联想控股15~18倍的市盈率，估值624~749亿元。
按市净率：汇丰控股的市净率为0.97，和记黄埔的市净率为1.05，复星国际为2.46，给予联想控股1.5~2倍的市净率，估值为793~1057亿元。
按分部法，估值1125亿元，具体如下：
联想集团持股市值为326亿元，神州租车持股市值为83亿元，联保持股根据最近一次转让估值8.3亿元，拉卡拉根据最近一笔转让估值为11亿元；
金融服务业务中的正奇金融给予20倍PE估值76亿元，汉口银行给予10倍PE对持股估值147亿元，苏州信托给予15倍PE对持股估值74亿元；现代服务业务中的拜博口腔比照同类公司对持股估值55亿元，增益物流估值20亿元，安信颐和估值10亿元；此外，对佳沃集团给予100亿元估值，白酒估值44亿元，融科估值150亿元，化工与能源材料估值40亿元。
比照KKR等同类上市公司的估值水平，给予联想控股财务投资业务200亿元的估值。合计1344亿元，但同时，根据招股书，隶属于总部的一般及总务开支，财务成本净额等为14.8亿元，占当期经营利润的16.3%，因此需在合计估值中扣除这个比例，得出1125亿元的最终估值。
综上所述，联想控股整体的估值介于624亿元~1125亿元，合100~180亿美元，如果在上轨附近估值，相当于再造了一个联想集团，目前联想集团的市值约为170亿美元。只不过，其尚需要证明在核心业务上也再造一个联想集团。
考虑到其旗下的战略投资业务很多尚处于早期阶段，而联想集团又处于产业转型阶段，因此未来1~2年时间其市场反应会处于相当敏感期，来自这两类业务的任何重大变化都可能引起股价的较大起伏。
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