个股分析 - 华夏幸福(6)

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摘要与提示

上一篇主要分析了华夏幸福的营业收入、毛利率和毛利，最后分析了现金流量表。今天接着昨天的内容，继续进行主营业务分析，看看从资产负债表中，我们能发现些什么。

基础知识：负债变化与筹资现金流的关系

上一篇分析华夏幸福的现金流量表，我们得知为了解决经营活动和投资活动导致的现金流净流出，公司通过筹资活动净借入了487亿。那么，是否可以说，华夏幸福2017年前三季度增加了487亿负债？回答是否定的，因为负债有可能没有体现在现金流量表中。比如应付账款（赊购）的增加其实也是负债。

也就是说，筹资现金流仅仅是负债的一部分，两者之间无法一一对应。

接下来我们开始分析它的资产负债表。为了与那487亿借款相衔接，我们先看负债结构。打开华夏幸福3季报。

负债分析

为了简便，我将其资产负债表数据抄到了Excel表，并把所有空值项删除了，并按金额从大到小重新进行了排列。公司负债情况如下：

三季报对变化幅度大的项目进行了说明，如下：

• 预收款项: 预收房款增加所致

• 长期借款: 新增借款所致

• 其他流动负债: 主要为发行债券中一年内到期的部分

• 应付票据: 本期承兑汇票增加所致

• 短期借款: 短期借款增加所致

• 应付职工薪酬: 上年计提的奖金已发放

• 递延收益: 本期新增与资产相关的政府补贴

从负债结构我们看出，最大的负债来源于预收款项，达到了1362亿，也就是卖住宅的钱，由此我们也明白了：即便住宅项目远远不如产业发展项目盈利能力强，但是，住宅项目是公司的最大现金流来源，所以必须要继续做。

再看总负债，期初 - 期末 = 2747亿 - 2119亿 = 628亿 > 487亿，也就是说，公司除了新借487亿筹资现金流，负债还有进一步增加。不过，因为预收款项就增加了337亿，这部分其实是售房款，并不需要还，所以公司实际新增负债 = 628 - 337 = 291亿。记得上一篇我们发现公司筹资额突然增加那么多，马上开始担心，是否还有其它的坑，从这个分析看，情况要比昨天感觉的好很多。

资产分析

与负债分析同样的方法，下表列出了资产数据：

资产分析和负债分析不同。负债分析可以稍稍简单一点，多关注最高负债即可，因为负债毕竟是咱欠别人的钱，不会平白无故继续增加。但资产就不同了，资产中不仅包含了有些产品是否还能按净值卖得出去的问题，更重要的是，资产中还包括别人欠我们的钱，是不是都能要回来，这是一个大问题。我们还是按数字从高到低，一项一项分析。

1. 存货

存货毕竟数额巨大，达到了2007亿。那么，存货包括哪些东西？对于一般的房地产公司，存货主要就是没卖出去的住房和开发中住房。虽然我对房地产市场持谨慎态度，但我也不相信住房价格会暴跌，何况作为存货的住房价值是按成本计价的，无论如何也应该能按成本卖出去吧。但华夏幸福的业务复杂，为了弄清楚存货都包含哪些东西，我打开了2016年报，查看一下财务报表附注（对于重大事项，必须要查看财务报表附注，这样才能弄明白数字的真实含义）。会计报表附注有时候内容很多，存货条目内容就不少，但我还是将这个条目完整列到了下面绿色字体，主要是因为，前面每一项都更像是对华夏幸福具体业务的详细解释，有助于进一步理解华夏幸福的业务模式和真正成本。

（2016年报182页）存货的分类：

存货的分类包括土地整理、基础设施建设、产业发展服务、综合服务、工程施工、开发成本、完工开发产品及生物资产。

土地整理包括在委托工业园区内进行的土地拆迁及整理。

基础设施建设包括在受托工业园区内进行的道路、供水、供电、供暖、排水设施、公共项目等建设支出。

产业发展服务包括在受托工业园区内进行的产业定位、产业规划、城市规划、招商引资、投资服务等的服务成本。

园区综合服务包括在受托工业园区内进行的园区绿化、保洁、公共项目经营与维护等的服务成本。

工程施工是指承接工业园区基础设施建设施工的工程建设，包括道路、供水、供电、供暖、排水设施、公共项目等支出。

开发成本系指尚未建成、以出售为目的的物业。

完工开发产品系指已建成、待出售的物业。

消耗性生物资产主要包括为市政绿化、景观陈设培育的绿化、景观用苗木等。

开发产品的实际成本包括土地出让金、前期规划设计费、公共配套设施支出、建筑安装工程支出和项目完工之前所发生的借款费用以及开发过程中的其他相关费用。

开发用土地的核算方法：纯土地开发项目，其费用支出单独构成土地开发成本；连同房产整体开发的项目，其费用按成本对象予以分摊，一般按占地面积分摊计入商品房成本。

公共配套设施费用的核算办法：不能有偿转让的公共配套设施， 在收益项目间按一定比例分配计入商品房成本；能有偿转让的公共配套设施，以各配套设施项目独立作为成本核算对象，归集所发生的成本。

维修基金的核算方法：收到业主委托代为管理的公共维修基金时，作为一项负债，专项用于住宅共同部位、共同设备和物业管理区域公共设施的维修、更新。

质量保证金的核算方法: 施工单位应留置的质量保证金根据施工合同规定之金额，列入“应付账款” ，待保证期到期后根据实际情况和合同约定支付。

（ 2）存货取得和发出的计价方法

存货在取得时按实际成本计价；产品发出时，采用个别计价法确定其实际成本。

（ 3）存货跌价准备计提方法

在资产负债表日，存货按照成本与可变现净值孰低计量。当其可变现净值低于成本时，提取存货跌价准备。存货跌价准备通常按单个存货项目的成本高于其可变现净值的差额提取。对于数量繁多、单价较低的存货，按存货类别计提存货跌价准备；对在同一地区生产和销售的产品系列相关、具有相同或类似最终用途或目的，且难以与其他项目分开计量的存货，可合并计提存货跌价准备。

计提存货跌价准备后，如果以前减记存货价值的影响因素已经消失，导致存货的可变现净值高于其账面价值的，在原已计提的存货跌价准备金额内予以转回，转回的金额计入当期损益。

（ 4）存货可变现净值的确认方法

可变现净值是指在日常活动中，存货的估计售价减去至完工时估计将要发生的成本、 估计的销售费用以及相关税费后的金额。在确定存货的可变现净值时，以取得的确凿证据为基础，同时考虑持有存货的目的以及资产负债表日后事项的影响。

（ 5）本公司存货盘存制度采用永续盘存制

（ 6）低值易耗品和包装物的摊销方法

低值易耗品在领用时采用一次摊销法摊销； 包装物在领用时采用一次摊销法摊销。

从附注我们看到，存货是经过跌价准备处理过的，所以，虽然数额巨大，我们也可以认为这部分资产并没有太大风险。

说到此再补充一点，对于房地产公司来说，只要客户签署了购房合同，缴纳了首付款，便被认定为销售额。但销售的住房只有完成实际交付以后才能变成营业收入，才能计算盈亏。一般销售要比营收确认早1.5~2.5年之间。所以，存货里面包含着已经销售但未交付的房产，也因此才会在资产负债表中存在1362亿的预收款项。一旦这部分房源确认为营业收入，对应的预收款项就变成了营业额。

2. 现金

占资产额第二位的是现金，这没什么说，现金肯定没什么风险。不过还是要补充两点常识：

1）现金除了包括银行存款、外汇存款、手中现金外，还包括到期不足三个月的债券等无风险流动性好的资产；

2）不要简单看到有484亿的现金，就以为公司资金很充足。不同行业，不同业务对日常营运资金有不同的需求，评价现金是否充足的第一个标准就是看公司是否有大量高息借款，另外还应该根据业务规模进行行业横向对比，以及对本企业进行历史纵向对比。

3. 应收款项

接下来我们看171亿的应收账款。

应收账款就是客户欠我们的钱。应收账款非常容易形成坏账损失，所以我们在利润表里经常能看到资产减值损失项。关于应收款项里坏账的计提方法，大家可以看年报第181页会计附注11。公司3季度报告中提到应收款项大幅增加是因为“园区结算收入大幅增长，对应应收政府园区结算款增加所致”，这个信息，一方面说明，园区开发确实取得了快速发展，同时也说明，园区收益还不是很好，按协议只能推迟支付。不过，171亿还是很大了，以后一定还会不断加大，其中坏账一定会出现，好在公司也在不断计提坏账损失，就看作已经对冲掉了吧。

4. 其他应收款

年初是69亿，现在变成了129亿。我们先看看2016年报中的其他应收款都有哪些内容。

基本就是预缴税费、委托贷款、资产管理计划等，基本属于理财类。不过3季报中对其他应收款大幅增加的解释是“合作保证金、收购保证金等增加”，具体内容恐怕只有看到各分公告才能知道，或者根本就没有披露。不过，既然是我们的保证金，只要我们履约，应该也是没有问题的。

另外，一方面公司缺钱，另一方面又不断理财，或者做委托贷款，到底为哪般呢？其实，钱不是相接就能借到的，有些企业家意识到了自己未来还需要大量资金，就竭尽所能多借钱，借来放着总比紧急情况下没钱而失去机会要好，这是其一。其二是发现市场确实总体缺钱，上面表格里的注2~注5对应不同的利息水平，分别为：10.58%，15%，15%，8%。

5. 预付款项

由年初的36亿增加到目前112亿。3季报中对其大幅增加的解释是“预付工程款大幅增加所致”，作为甲方单位，这部分问题不会太大。不过我也说过，什么意想不到的事情都可能发生。我买过一只股票“信利国际”，谁也没想到供应商拿着信利国际的几个亿预付款做期货爆仓，导致我跟着亏损。

6. 无形资产

无形资产比2016年底稍稍下降。从2016年报核对，无形资产中87%为土地使用权，合计56.6亿。

另外一项大额就是球队，去年一年就花了5.49亿在华夏幸福足球俱乐部球员身上，不能不说有点儿败家。毕竟对企业组建足球俱乐部褒贬各半，总体似乎并不能给企业加分。

另外，数字只要研究，总有很多价值埋藏在里面，就看你认真不认真。比如从2016年报查到：“本报告期新购置土地面积为119.98万平方米”，而对应上表中新土地购置额是7.75亿，经计算，每平方米成本是646元。我不知道这个119.98是土地面积，还是对应的建筑面积。如果是土地面积，还要按2.5倍容积率继续折算，那么露面土地成本分摊则只有每平方米258.4元，这也进一步印证了华夏幸福的土地取得成本确实便宜。

资产负债表中的主要的风险点到此就分析完了。今天查了太多的数据，又转到Excel处理，眼镜开始不舒服，感兴趣的读者可以按照我的思路继续向下核实一下其他资产项目，但必要性已经不是很大了。

总体评价是：华夏幸福的资产负债表还是很健康的，未发现重大问题。

作业：无

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